D Prime 市场分析 | SpaceX 还能成为下一个特斯拉吗？

当地时间 6 月 12 日，SpaceX 登陆纳斯达克，成为美国历史上规模最大的 IPO，上市当日收涨 19.22%，市值 2.1 万亿，而马斯克不但成为全球首富，身家更是全球第三到第五富豪的总和。 

 现在，马斯克坐拥两家万亿量级的上市公司 —— 特斯拉和 SpaceX。人们不禁会问： 

• SpaceX 还能涨多少？ 
• 都是马斯克创办的公司，都带有相似的价值观和文化，SpaceX 会成为下一个特斯拉吗？ 
• SpaceX 的股价走势，会呈现什么规律呢？ 

一、是什么决定了股价？

在回答这个问题之前，我们先问自己一个更本质的问题：股价是由什么决定的？ 

是主力资金吗？华尔街吗？巴菲特吗？还是散户呢？都不是。现代金融学已经给出了答案：股价是由盈利能力、流动性和市场情绪决定的，分别对应了长期、中期、短期的因素，这就是 DDM（Dividend Discount Model，股利贴现）模型： 

其中，DDM 模型的分母又取决于无风险利率、系统性风险、风险偏好：

如果你看不懂这些数学公式也没关系，简单来说，股票的价值，取决于以下三个因素： 

• 长期看盈利能力，决定了 DDM 模型的分子端，盈利能力越强，企业估值越高。DDM 模型使用了分红来做分子，你也可以看净利率、自由现金流等其他指标。 
• 中期看流动性，也就是联邦基准利率，它决定了分母端的变量，也就是贴现率。一旦流动性收紧，利率就上升，DDM 模型的分母变大了，企业估值自然就变小了。 
• 短期看情绪，也就是风险溢价，它同样决定了贴现率。贴现率代表了“人们购买某项资产的机会成本”，如果市场情绪热烈，那么即使贴现率（机会成本）很高，人们也趋之若鹜，而不会像熊市的时候抠抠搜搜的。 

了解了股价的第一性原理，我们就能对 SpaceX 的未来进行洞察。 

二、以史为鉴：先看看特斯拉的估值逻辑

要了解 SpaceX，先了解另一家“马斯克概念股” —— 特斯拉。

特斯拉是什么公司呢？ 

一家电动车公司？好像是，但不够。如果特斯拉只是一家汽车公司，那么它的估值，应该和丰田、福特一样了。 

就卖汽车而言，特斯拉并不可圈可点。自 2024 年以来，特斯拉的 DDM 模型分子端，也就是盈利能力持续下降，2024、2025 年，特斯拉营收同比增速分别下滑了 1%、3%，归母净利润更是下滑了 53%、46%，因为面临着来自中国新能源汽车的竞争压力。 

然而就在特斯拉业绩下滑的时候，股价却创了新高，秘密就在 DDM 模型的分母端。特斯拉的市盈率（P/E Ratio）持续上升，直至今日依然高达 300 多倍，完全不是一家汽车公司该有的估值。高昂的市盈率说明了市场对特斯拉风险偏好的提高：即使这么贵的股价，市场依然愿意买单，而且越贵越买。2024 年 9 月底，特斯拉的市盈率“只有” 70 倍，到了 2025 年 12 月，就已经高达 400 倍以上了。 

所以，答案就出来了：支撑特斯拉股价的，根本不是“造车”业绩，甚至车子卖不好都没关系。支撑特斯拉的，是“科技故事”，是市场情绪，是 DDM 模型的分母，而不是分子，决定了特斯拉的股价。而且你要让华尔街相信这些故事是靠谱的、可行的，而不是吹牛。 

特斯拉是汽车从传统能源向新能源转型的引领者，在那个时候，“新能源车”的概念正如火如荼，马斯克也被视为传统能源的颠覆者，而且特斯拉终于在 2018 年第三季度实现了首次盈利，这就意味着特斯拉的科技叙事得到了兑现，华尔街自然热捧。现在，特斯拉正大踏步由汽车制造商向 AI 企业转型，其科技故事就是智能驾驶、FSD、Robotaxi。 

那么，目前特斯拉的科技叙事讲得怎么样呢？至少还是成功的，不然市场不会给到 300 倍以上的估值。2025 年，特斯拉与 AI 有关的固定资产已经超过 68 亿美元，占公司整体固定资产净值比例 18%，到 2026 年中旬，特斯拉估计将拥有超 25 万张英伟达 H100 的等效算力。 

马斯克是个实干派，在算力的支持下，特斯拉的智能驾驶的故事也在逐步兑现。根据快科技媒体 5 月 8 日消息，2026 款特斯拉 Model Y 成为全球首款通过美国国家公路交通安全管理局（NHTSA）全新高级驾驶辅助系统（ADAS）安全基准测试的量产车型，辅助驾驶技术获得美国官方权威认可。 

也就是说，特斯拉只要能够持续描绘科技叙事，从新能源到智能驾驶，从 AI 到 Optimus 机器人，而且持续兑现业绩，让投资者看到这不仅仅是吹牛，那么特斯拉高达 300 倍的市盈率就是合理的，但风险也就在此：科技叙事的不确定性太强了，或许只有“钢铁侠”马斯克，才能不断地把梦想变成现实。 

三、再看看 SpaceX，逻辑非常明了

同样是马斯克的公司，SpaceX 其实也是一样的逻辑。 

光从业绩来看，SpaceX 真的不值这么多钱。超过 2 万亿美元的 IPO 估值，对应市销率（P/S Ratio）约 95 倍，不仅远远高于标普 500 成分股中的任何一家公司，也高于商业航天板块的整体估值水平。特斯拉的市销率，也才 15 倍左右。而且为了实现火星殖民的梦想，SpaceX 依然整体亏损，2002 年公司成立以来，已经累计亏损 413 亿美元，有机构统计，仅 xAI 一项业务就有可能在未来四个季度内耗尽公司的现金流。 

但即便如此，依然挡不住宏大的科技叙事。 

SpaceX 面向着人类历史上规模最大的市场，合计 28.5 万亿美元。这不禁让人对 SpaceX 的前景浮想联翩： 

• 航天业务：2025 年全球市场规模 3700 亿美元。 
• 星链业务：2025 年全球家庭总量 18 亿户，月均宽带 ARPU 为 31 美元，对应全球市场规模 6600 亿美元，再算上企业、政府等市场，以及移动通信等需求，全球互联业务市场潜力可达 1.6 万亿美元。 
• AI 业务：这是未来最大的市场，个人 AI 订阅、数字广告、企业AI应用等合计可达 26.5 万亿美元。 

这样的伟大梦想，唯有马斯克可以实现，IPO 之后，马斯克依然掌握了 82.4% 的总投票权，对 SpaceX 有绝对的控制力。所以市场投资的根本不是一家火箭公司，而是马斯克这个奇迹创造者。 

客观环境也似乎在预示着，SpaceX 的科技叙事是可以实现的，马斯克依然可以继续创造奇迹。 

就航天业务而言，2025 年，美国商业发射次数同比增速 32%，同年，SpaceX 内部 Starlink 低轨卫星发射数量 2931 颗，远高于 2024 年的 1921 颗，现在 SpaceX 运营的卫星数量市占率高达 75%，是绝对龙头。也就是说，整个市场确实是在扩张的，太空经济确实存在庞大的需求，而 SpaceX 的市占率显示它在这片领域有绝对的领导地位。而 SpaceX 的亏损似乎也有望收窄，Falcon 9 现在可以实现 16 次复用，使得单次发射的边际成本下降至 1500 万美元，首飞发射成本也降低了 85%。 

由于 SpaceX 面向着全人类的星辰大海，市场并不在乎它的亏损，只要营收有在增长，故事就讲得通。SpaceX 的营收连续两年增速超过 30%，其中占比 61% 的“现金牛”业务星链，也连续两年增速超过 50%。2025 年 AI 业务的同比增长 22%，2026 年第一季度增速也有 13%。 

经营利润方面，亏损也在收窄。其中“现金牛”星链业务的利润持续增长，2023 ~ 2025 年，经营利润分别达到 4.69 亿美元、20.06 亿美元、44.23 亿美元，两年接近 10 倍增长，这足以给市场带来充足的信心。但是，发射业务和 AI 业务依然在持续烧钱，为了建设发射场，2025 年发射业务的资本开支就同比增长 89%，而 AI 带来的资本支出更多，同比增长 126%。 

因此，从目前来看，SpaceX 的科技叙事似乎依然说得通，星链盈利能力强大，而庞大的资本支出，比起马斯克的伟大梦想来说，根本不算什么。 

四、太空算力中心的叙事，说得通吗？ 

说起殖民火星，华尔街可能会摇摇头，觉得太遥不可及。但如果说要在太空建设算力中心，似乎并没有那么离谱。 

AI 已经成为新一轮科技革命，而算力一直是AI发展的最大瓶颈。马斯克的设想是建设太空数据中心以缓解算力的紧张。SpaceX 将于 2028 年启动算力卫星的部署，星座规模最大可达 100 万颗卫星。 

而算力的瓶颈，除了芯片，还有能源。 

马斯克认为，电力、散热、土地等物理要素，在地球上是难以解决的，要解决这些问题，就要打开思想，降维打击，那就是把算力中心直接搬到宇宙。宇宙有源源不断的太阳能供给，而且具备天然的低温散热条件，以及无限的物理空间，可以说是一个绝佳的场所。 

如果太空算力中心真的可以实现，那么 SpaceX 将成为 AI 时代最大的基础设施，因为目前来看，没有第二家公司有这个实力，而 AI 算力中心的盈利前景也是可以预料的。以中国为例，中国信通院数据显示，2026 年一季度，中国 AI 算力需求同比暴涨 417%，而供给增速只有 128%，缺口还在持续拉大。和这么大的市场相比，每年 127 亿美元的 AI 资本支出，似乎也不算什么了。 

五、特斯拉与 SpaceX：两个孪生兄弟 

可以看出，作为“马斯克概念股”，特斯拉和 SpaceX，两者就跟亲兄弟一样。 

回到 DDM 模型本身，它们都不是巴菲特及传统价值投资者们喜欢的资产，因为它们的现金流创造能力堪忧。特斯拉成立后 15 年间都在亏损，而且资本支出、折旧都很大，影响自由现金流。因此，对于巴菲特来说，他更偏好可口可乐和麦当劳。 

但是，科技股从来不按常理出牌。科技股的盈利能力总是令人堪忧的，真正决定其估值的，在于分母端的贴现率。 

而贴现率很大程度上取决于风险偏好。 

只要“硅谷钢铁侠”能够让 SpaceX 的叙事变现，投资者们就不用担心估值泡沫，因为宏大的科技叙事将持续支撑 SpaceX 的估值。但是，科技叙事又是脆弱的，一旦业绩稍微不及预期，投资者们就会感觉到心灰意冷，股票就很容易被杀估值。看看特斯拉的过往，也没少经历过这些挫折。

但是，人类需要梦想，有梦想才有希望，这或许就是 SpaceX 的最大价值。