腾讯阿里京东百度，谁最会投资？

2020年下半年，随着疫情后经济逐步复苏，资本市场局势向好，美股三大指数、中国沪深指数显上扬趋势。在此背景下，一些大型互联网公司的股价和市值一再创新高，如腾讯控股收盘价于7月9日创新高，达563港元，市值5.38万亿港元；同日，阿里巴巴市值突破7000亿美元，即5.61万亿港元。在港交所，两者市值分别位列前两位，京东、网易市值暂列第四、五位。

近年来，互联网巨头在全球资本市场产生着举足轻重的影响力，从量化数据上看，MSCI（注：明晟指数）吸收多家中国公司；从事件上看，2019年11月阿里巴巴的再次回归港交所改写了腾讯多年一家独大的局面；从战略上看，大公司通过孵化子公司、投资并购等行为，壮大自身商业版图。

那么，BATJ等互联网巨头投资了哪些上市公司？为什么要投资这些公司？被投资的上市公司业绩如何？基于上述的问题，笔者从中选取BATJ四家公司及其参控股的逾百家上市公司作为样本数据进行研究分析。

一、BATJ差异化投资策略

2000年前后BAT相继成立，三者分别起步于搜索、电商以及社交等行业；2005年前后，腾讯和百度登陆资本市场，京东成立，行业进入高速发展期 。随着公司体量和业务的不断扩张，投资并购成为快速抢占市场的捷径之一。

根据wind数据，BATJ中，腾讯和阿里巴巴对外股权投资早于其余两家。腾讯和阿里进行第一笔对外投资在2005年，标的分别为Foxmail和Altaba；而百度和京东在2010年之后，标的分别为北京趣拿信息技术有限公司和韩国SK集团。

那公司如何选择合适的标的？标的若为上市公司，那交易流程和信息数据较为详细完整，投资风险较低；若为非上市公司，整个收购手续较为简单，历时较短。根据wind数据，BATJ对外股权投资单笔交易金额较高大多为上市公司，如阿里巴巴投资苏宁云商、腾讯投资特斯拉等。由于上市公司资料较为丰富，笔者将选取BATJ投资的上市公司，借以勾勒大公司投资图谱。

通过2019年年报和招股书，笔者对BATJ概念股的前十大股东进行梳理，并对部分股东进行股权穿透，筛选出与BATJ存在直接股权关系的上市公司。据不完全统计，阿里巴巴、腾讯控股、京东、百度分别投资43家、37家、11家、9家上市公司，下文将围绕这100家公司进行分析。

1.样本公司中，阿里投资偏好国内市场，腾讯偏好境外市场

由于被投资公司所属的股票市场不同，公司的投资可以分别在A股、港股、美股及其他市场进行。根据笔者不完全统计，阿里巴巴和百度投资A股的比例超过半数，其中阿里投资的A股公司达26家；而腾讯却出现相反的态势。腾讯对于美股、港股的投资数量为17家、11家，皆为四家公司中最多。

图1：BATJ系上市公司所处板块（不完全统计）

资料来源：wind，

BATJ较偏好跨市场投资。BATJ的主要业务和营收皆来自国内，阿里和百度虽然最先于美国上市，但活跃于国内资本市场；腾讯跨国投资的在美上市的公司大多为中概股，如搜狗、蔚来等。因此，BATJ在发展国内业务的同时，也提升自己在其他市场的影响力和减少宏观因素对资本市场的影响。

2.样本公司中，BAT青睐信息技术行业，京东青睐批发和零售业

由于交易双方可能所处不同的行业，因此投资并购分为横向、纵向和混合三类。横向为交易双方生产或销售相同或者相似的产品，通过扩大市场份额进而增加竞争力和垄断市场；纵向为交易双方处于生产链中不同的环节，双方往往为上下游，且比较清楚对方的经营情况；混合一般是跨行业操作。（资料来源：《我国互联网行业的跨国并购研究-以阿里巴巴为例》，2018）。

根据样本，阿里和腾讯投资模式较为丰富，而京东和百度为横向投资并购。通过梳理，本文提及的公司所属行业可分为信息技术、金融、批发和零售业、传媒、交通运输、服务业、医药生物、通信和制造业等九种。阿里巴巴和京东归为批发和零售业，腾讯和百度归为信息技术。

图2：BATJ系上市公司所属行业（不完全统计）

资料来源：wind

由于近年来线上零售业发展迅速，企业正在进行数字化转型过程中，所以阿里侧重投资信息技术（16家）、批发和零售业（11家）。根据上图，腾讯投资信息技术（9家）和传媒（9家），布局文娱产业；另外，腾讯投资了9家批发和零售业上市公司，如能与阿里可以分庭抗礼的京东、拼多多和美团点评等。百度和京东投资目的较为单纯，多为同行业投资。

3.样本公司中，除阿里系外，其余大多拥有自主经营权

除了美股和港股，A股市场大体仍实行是同股同权的政策（注：科创板除外），所以股权从一定程度上与控制权画等号。根据对持股比例的不完全统计，除了孵化上市的公司，BATJ作为第一大股东出现的多为市值不足百亿的公司。

总体而言，BATJ股东席位靠前，一般较大比例持股但不控股，如阿里和腾讯作为第二大股东出现次数最多。

图3：BATJ系上市公司的股东序列

资料来源：各公司2019年年报及招股书、wind

经过对样本筛选，持股比例超过10%共49家；持股超过20%共20家，阿里和腾讯各8家；持股比例超过的50%公司较为少见。在大比例持股后，阿里一般会行使管控的权利。如下表，马云分别为亚博科技控股、阿里影业、阿里健康、恒生电子的实际控制人；而腾讯、京东和百度一般不直接管理被投资公司的经营活动，允许其独立运作，如搜狗、斗鱼、达达等。

表1：BATJ参控股公司持股情况统计（注：持股比例不低于20%）

资料来源：各公司2019年年报及招股书、wind、企查查、笔者

注：1、股东方为BATJ及旗下子公司；

2、当相关股东超过一位时，我们将其设为一致行动人，并对其持有的股东进行加总；

3、按持股比例降序排列；

4、实际控制人的数据部分来自第三方，可能与实际有出入。

在BATJ中，持有被投资公司股权比例最多的是阿里，其持有亚博科技控股55.71%的股份。亚博科技控股2016年被阿里收购，为中国体育彩票服务商。腾讯、京东、百度持有近半的为腾讯音乐（55.6%）、达达（47.5%）、爱奇艺（56.2%）。

4. BATJ互为投资搭档，腾讯最“百搭”

BATJ选择对上市公司进行股权投资比较谨慎，那么，他们同时选择一家公司的情况比较少。根据不完全统计，BATJ中多方参与投资的公司仅有9家，如阿里和腾讯投资的华谊兄弟、众安在线、哔哩哔哩，腾讯和京东投资的易车、易鑫、永辉超市、唯品会、步步高，四家共同投资的中国联通。

表2：BATJ参控股公司持股情况统计（注：持股比例不低于20%）

资料来源：各公司2019年年报及招股书

第一组中，股东方跨行业试水，对被投资公司业绩发展有较为长期的的规划；这3家公司中，腾讯持股一般多于阿里。第二组中，投资双方业务关联性较高，2家提供汽车相关服务，3家为零售类企业；第三组，三大运营商之一的中国联通在云计算、大数据方面分别与BATJ合作。根据年报，在云计算方面，联通与阿里、腾讯、百度等持续开展公有云、云联网等合作；在大数据方面，联通与腾讯合资组建的智慧文旅公司；联通与京东合营公司智慧足迹。

二、BATJ系上市公司在资本市场表现如何？

近年来，BATJ对于投资并购的手段越发专业，除了与风投公司合作，还自己建立了投资管理部门或者公司，如阿里旗下云鑫创投、阿里创投，腾讯旗下腾讯产业投资基金、Huai River Investment，京东旗下JD Financial Investment、京东邦能投资，百度旗下的嘉兴小度投资等。根据不完全统计，阿里、腾讯、京东和百度参与投资的公司众多，分别有19家、14家、9家和5家。

凭借品牌效应以及输出的资本和流量，BATJ往往会为被投资公司在资本市场带来积极的影响，如股价、市值等。近期，BATJ股市表现较好，股价和市值保持增长，与之相关的公司市场表现较好。

1.在同时间点，腾讯投资的公司在股票市场表现较好

除了整合业务和扩大市场规模，BATJ还可以通过投资上市公司获得收益。笔者选取样本公司在2020年6月30日的收盘价，分别与6个月前、12个月前、18个月前及24个月前的收盘价做比较，以此了解被投资公司在2年间的成长收益情况。

表3：BATJ系上市公司收盘价及多日内涨跌幅截选（单位：元、港元、美元）

资料来源：wind（统计日期截至2020年6月30日）

注：1、多日内收盘价涨跌幅=（当天收盘价-上日收盘价）/上日收盘价，平均涨跌幅为6个月、12个月、18个月和24个月涨跌幅的平均数；

2、表格按平均涨跌幅降序排列。

如上表，我们选取了平均增跌幅前十位，涨幅最大的是阿里投资的GROUPON，增长了462.99%。除了GROUPON，其余公司在6M的表现差于12M、18M及24M。在数量上，腾讯占有绝对的优势，前十位占据8席（注：阿里和腾讯共同投资哔哩哔哩，腾讯和京东共同投资唯品会）。腾讯系公司具有以下特点：互联网化、高成长性、上市时间不长。

2.样本公司期末参考市值总和中，腾讯高于其他三家总和

BATJ通过投资如何影响上市公司的对应比例的市值呢？基于2019年12月31日、2020年6月30日的样本的总市值，我们按照BATJ对应的持股比例，计算出各家公司股东的期末参考市值，最后将数据加总，得出总和。

其中，腾讯的2019年底、2020年中旬的参考市值总和分别为4123.50亿元、6658.74亿元，高于其余三家的总和。腾讯的高市值七成由美团点评、拼多多、京东、腾讯音乐贡献。美团和拼多多总市值徘徊在万亿关口，腾讯对应的参考市值在6月30日分别达到了1851.13亿元、1204.51亿元。随着四家公司市值的腾飞，大比例持股的腾讯的投资回报也“水涨船高”。

图4：BATJ系上市公司的期末参考市值（单位：亿元）

资料来源：wind

注：股东期末持股参考市值=持有被投资公司的股权比例*指定日期被投资公司总市值

阿里系、京东系和百度系公司参考市值最大的为阿里健康、达达和爱奇艺。自2019年12月31日至2020年6月30日，阿里健康总市值从不足千亿元增长至2600多亿，为阿里巴巴参考市值带来了近2倍的增长。

3.样本企业业绩两级分化，传统行业业绩亮眼，创新产业大多亏损

总体上，据样本数据，互联网公司财务数据远不如传统行业。通过2019年年报和2020年一季报，100家公司中，腾讯投资的京东位列营业总收入榜首，而阿里投资的邮储银行归母净利润远超其他公司。而腾讯系蔚来、拼多多，百度系爱奇艺营收尚可，但归母净利润为所有公司中亏损较多。

对于阿里巴巴，传统行业的财务数据优于互联网行业。根据wind数据，邮储银行和华泰证券的营业收入和归母净利润优于其他大部分公司，苏宁易购在2019年的营业总收入、归母净利润分别为2692.29亿元、98.43亿元，财务数据领先；但在2020年第一季度出现了亏损，归母净利润为-5.51亿元。而亏损较多分别为华谊兄弟、润和软件、哔哩哔哩等，但润和软件在2020年第一季度实现了扭亏为盈。

图5：阿里投资的上市公司2019年、2020年一季度财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind

注：数据按照2019年归母净利润降序排列

腾讯热衷投资互联网公司，互联网公司前期投入大，前期难以获利，业绩往往表现不佳；直至后期实现规模效应，业绩扭转。2019年度、2020年一季度，业绩表现较好的为京东和58同城。根据wind，京东和58同城的2019年归母净利润分别为121.84亿元、84.53亿元，排名前两位；而在2020年一季度，两者归母净利润分别为17.05亿元、10.73亿元，58同城位列第一。而蔚来、拼多多、华谊兄弟和趣头条在2019年度和2020年第一季度持续亏损。蔚来和拼多多处于投入较大的发展前期；而华谊兄弟由于疫情，业绩不佳。

图6：腾讯投资的上市公司2019年、2020一季度财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind

京东投资的公司中，零售业多数盈利，其余行业大多亏损。除BATJ皆参与投资的中国联通，京东投资的国内零售行业的公司（唯品会、永辉超市、步步高）在2019年和2020年第一季度均实现盈利；但英国奢侈品电商Farfetech出现了亏损。其余投资的物流、汽车、旅游行业的公司暂未盈利，如京东孵化的物流公司达达的2019年、2020年一季度归母净利润分别为16.7亿元、2.79亿元，营业总收入分别为31.00亿元、11.00亿元。

图7：京东投资的上市公司2019年、2020一季度财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind

注：数据按照2019年归母净利润降序排列

百度投资的信息技术行业公司多盈利。汉得信息、宇信科技、极米科技、齐屹科技在2019年度、2020年一季度均保持盈利。而携程网在一季度业绩“翻脸”，其2019年、2020年一季度归母净利润分别为70.11亿元、-53.53亿元。亏损最为严重的是百度持股56.20%的爱奇艺，两期归母净利润分别为-103.23亿元、-28.75亿元。

图8：百度投资的上市公司2019年、2020一季度财务数据（单位：亿元）

资料来源：wind，笔者

注：数据按照2019年归母净利润降序排列

三、结论

在互联网行业，BATJ位于行业最前列；在资本市场，BATJ各自拥有独到的投资策略。阿里偏好国内市场，投资的上市公司数量较多。在获得较大比例持股后，阿里一般会将公司转为自己控制。腾讯偏好境外市场，且投资多为高成长性的互联网企业，且给予企业独立经营权。京东和百度投资上市公司远不及前两家，且投资对象行业相关性较强，跨行业投资的公司业绩不及同行业。

根据样本数据，在资本市场，腾讯表现较为优异。通过对股价涨跌幅和期末参考市值的测算，腾讯在数量、金额上多于其他三家公司。

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