黄金“正本”系列之：三大属性，最基础的才是最本质的

友情提示：本节内容相对枯燥，但属于认识黄金的核心内容。

黄金的物理化学性质稳定，在自然界可以以单质形态存在，所以成为人类最早认识并利用的金属，比铜、铁、铝等金属早上千年。在人类对黄金的几千年认知过程中，黄金的自然属性逐步被人类赋予社会属性，黄金属性（需求）从最初的华丽装饰（永恒光泽）需求向权势象征（皇室专有）、文化宗教——财富贮藏——货币支付等。随着70年代以后黄金与美元的脱钩，加上大量黄金投资工具的丰富，黄金又被赋予了金融/投资属性。所以，黄金拥有或被金融市场赋予属性增加到了三个，除最初的商品属性和货币属性等两大属性外，又新增了金融/投资属性。

接下来，有理君打算跟各位介绍下这些枯燥的黄金属性，希望各位耐心看完。三大属性不仅主导黄金价格走势，而且通过三大属性可以更容易理解黄金投资逻辑和金价的运行。

 商品：不常用，但判断底部很有用

首先，黄金是大宗商品一员，存在着大宗商品常规属性，黄金的供需关系、开采成本、销售利润等行业属性会对金价构成影响，供需关系是核心要素。但在投资实践中，行业属性对金价的影响不像其他大宗商品一样简单。比如，当金价上涨时，黄金的消费需求会受抑制，但投资需求会增加，黄金的总需求有可能会增长。实际上，黄金的供需关系变化的主要因素来自投资需求，而不是我们通常认为首饰、金币等需求。

因为黄金供需关系变化的主要因素并不是来自常规的行业属性，所以在黄金投资过程中，较少地考虑行业属性的逻辑。有一种情况下，黄金的行业属性非常重要，就是在金价持续下跌过程中的底部判断。一般地，在金价下跌至黄金生产的刚性成本（现金成本）时，黄金的行业属性对金价会构成一定的支撑，但这种情况出现的频率较少，这个逻辑也是有理君在2018年7月份推荐黄金的重要支撑。

另外，黄金又是特殊的大宗商品，具有作为其他商品的价格“锚”的作用，其他大宗商品价格变动会通过比价关系或以通胀的方式影响着金价，这个影响过程的逻辑比较容易理解。但因为黄金具有多重属性，其他大宗商品对金价影响的方向和力度还是需要具体分析，金价并非一定和其他大宗价格走势一致的。

比如，大宗商品价格上涨，引起市场和政府对通胀的担忧，政府通过加息或者货币回收的方式压制通胀，金价反而可能会下跌。2016年10-12月通胀明显上行的情况下，国际金价却是明显下跌的。

 货币：不常用，触发就是大行情

黄金拥有稳定的物理化学性质及稀缺性，可作为极高的价值载体和贮藏；易于分割和携带的特点派生了黄金的支付功能。因为黄金的价值恒定，使其成为各种资产价格或货币的锚（这句话很重要）。

自1976年牙买加协议废除了黄金官方价后，黄金进入非货币化进程。但黄金的货币属性是黄金的自然禀赋所决定的，并不是人为设定的。在全球货币持续过量发行、地缘政治风险此起彼伏、政府信用日益恶化的背景下，黄金的货币属性又逐步得到加强。

在黄金投资分析的过程中，黄金的货币属性的逻辑经常性地被忽略。实际上，大多数的黄金投资逻辑体现的是货币属性，包括我们熟知的黄金防通胀、避险功能和与美元指数反向等。狭义上，黄金的货币属性理解为货币的比价关系或资产价格的锚定，如美元的替代、汇率的对价、大宗价格的锚定等，我们所熟知的美元指数与金价走势反向就是狭义货币属性的一种反应。

而这个不常用的属性，恰恰是黄金投资最大的获利来源，来自于货币购买力贬值。当计价货币的价值下降，可能来自通胀下货币购买力贬值或者流动性过剩下货币价值下降，但黄金价值保持恒定，黄金价格呈现上涨。货币属性下的黄金投资是一个长周期的逻辑，应该来说最小的观察周期是一个经济周期。在经济周期尾部或衰退期，各大央行被迫投放大量货币以挽救经济，但疲弱的经济难以消化过量货币，结果是流动性过剩或泛滥，全球货币贬值推高金价。

如，2009年开始的美国量化宽松政策，驱动金价从不到900美元/盎司上涨至接近1900美元/盎司；1930年以来，美元计价的国际金价从35美元/盎司上涨约50倍至目前的1700美元/盎司，期间美元购买力（价值）贬值贡献了绝对的作用。

 金融/投资：常用，但驱动力有限

黄金金融/投资属性诞生的较晚。自1971年美元与黄金脱钩后，金价开始了市场化形成机制，黄金由此拥有金融/投资属性；在黄金ETF、期权、期货等投资工具丰富后，黄金的金融/投资属性得到极大的增强。三个属性当中，商品属性和货币属性比较容易理解，金融/投资主要由上述两个属性延伸而来。相对而言，黄金的金融/投资属性比较复杂。

如何理解黄金的这个属性呢？有理君觉得可以从国际资金流向（配置）的角度去理解，就是在全球金融投资环境发生变化时，国际资金增配和减配黄金的行为导致金价变化。大多数时间里，金价走势由金融/投资属性主导，比如市场利率、市场情绪、避险需求、汇率等因素变化时，金价会做出相应的反映。

这个属性引申出两个分析方向：投资价值和配置价值。前者主要跟估值有关，比如资金利率下行，黄金估值得到提升，从而推高金价，期间其他资产估值也会提升；后者跟大类资产之间投资的相对吸引力大小有关，比如当其他资产风险较高时，国际资金可能增配黄金，以对冲或规避风险（避险）。

由于黄金是无息资产，所以黄金的投资价值、配置价值都存在天花板，这个天花板的存在决定了黄金金融/投资属性下的价格涨跌空间相对有限，犹如“螺蛳壳里做道场”。在当前负利率环境下，黄金的金融/投资属性得到加强。

 如何抓住黄金投资机会？

由于黄金兼具多重属性，三大属性在不同行情阶段表现形式和对行情影响程度不同，对应着投资机会和方式有较大的差异。

作为普通投资者，有理君建议不必过多关注中短期内的价格波动，中短期内行情判断需要比较高投资分析能力和对市场的敏感度，普通投资投资者应该着眼于中期（2-3年）的投资机会。实际上，在一个经济或资产价格周期（8-10年）内，黄金最佳的投资时间窗口也就2-3年，而且绝大部分投资机会集中于经济周期的末端。一旦经济进入复苏中后期和过热的中前期时，黄金投资机会较少。经济周期末期时，黄金存在三大投资机会：

1、经济周期末期时大宗商品价格上涨，经济进入滞胀阶段，这是黄金体现价格锚定的属性（商品属性），但这个机会不一定会碰到；

2、经济逐步回落背景下，市场利率或资金成本同步回落，黄金的投资和配置价值提升（金融/投资属性）；

3、经济衰退阶段，积极的对冲政策出台，过剩的流动性导致货币购买力贬值，变相驱动金价上涨（货币属性）；

相应地，对于普通投资者而言，在黄金投资过程中重点关注三个逻辑点：

1、在经济周期或黄金行情中后期，具备一定安全边际下（金价具有成本支撑），适当配置黄金，等待经济周期的来临；

2、在美联储加息能力不足或经济上行动力衰竭时，积极配置黄金，赚取未来利率回落过程中估值提升的收益；

3、关注经济衰退时的各央行货币投放的力度，流动性过剩的幅度基本决定金价进一步上涨的空间；

 2018年下半年以来行情回顾

为更好的理解三个属性对金价的影响，有理君给各位回顾一下黄金推荐逻辑切换的过程（开篇的内容）。有理君自2018年7月份左右开始正式持续推荐黄金，推荐的效果也相当显著，国际金价从最初1200美元/盎司（上海金280元/克）左右涨到现在最高1700美元/盎司（上海金380元/克），黄金推荐的逻辑切换了三轮。

第一阶段逻辑：商品属性。1200美元/盎司的金价已经是黄金矿的生产成本，下跌空间极其有限，黄金投资有非常高的安全性，当时建议持有黄金2-3年，等待美国经济出问题的时候。到了2018年第四季度，美国经济就出现不良信号，时间上超出有理君的预期。

第二阶段逻辑：金融/投资属性。美国经济增长的预期松动，随后下行压力逐步体现后，美联储连续三次降息，美国国债利率明显回落，黄金的投资价值得到提升，国际金价从1300美元/盎司上涨至1500美元/盎司。

第三阶段逻辑：货币属性。2019年年末，有理君认为2020年下半年美国经济下行压力进一步加大，由于美联储降息空间有限，美联储将走上量化宽松进程，但疲弱的经济消化了美联储释放的货币，流动性过剩会降低美元购买力，而黄金因为价值恒定，所以金价相应地进入上涨进程（水涨船高）。疫情的冲击加速了黄金货币属性的实现进程，而且有理君认为这个过程还未结束。年初开始，国际金价从1500美元/盎司快速上涨至最高1700美元/盎司。